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沈阳机床 居数控机床产业制高点 优于大市 |
| （时间:来源:易想商务信息中心 时间:2007-10-14 21:55:02） |
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沈阳机床是中国最大的金属切削机床生产商。我们相信沈阳机床是我国振兴数控机床产业的最大受益者。我们估计母公司沈阳机床集团49%股权转让和管理层股权激励方案有可能在2007年上半年完成。我们认为此次母公司改制具有重大意义，将极大地提升上市公司股东价值。我们估计，最早从2007年下半年起，上市公司将步入一个3-5年的利润和净资产收益高速增长期。
母公司沈阳机床集团日前公开出让49%股权。我们相信外资对中国最大的机床制造商49%股权转让应该非常感兴趣。我们估计沈阳机床集团49%股权转让方案可能和管理层股权激励捆绑在一起出台。我们估计，今后一段时期关于母公司股权转让/股权激励进展方面的报道将极大地引起投资者对上市公司的兴趣，成为推动股价的催化剂。
我们认为中国数控机床仍处于发展周期的起步阶段。随着中国发展成为世界工厂以及政府对机械制造行业逐步升级，我们预计未来10-15年数控机床将以年均20-25%的速度快速增长。
公司整体搬迁到沈阳数控机床产业园的工作有望在2007年三季度完成。我们估计公司05-08年间数控机床销量的年均复合增长率为45%。同时，随着产品结构的逐步优化和产品档次的不断提升，我们认为今后几年公司的产品平均售价将呈上升走势。数控机床销售收入占总体销售收入的比重估计将大幅上升。
我们预计沈阳机床05-08年间净利润的年均复合增长率为47%。我们认为沈阳机床的估值在同业中应该最高。同时，公司也将受益于潜在的内外资企业所得税并轨。基于25倍的08年市盈率，我们得出目标价格为26.38人民币，较目前的股价水平有72%的上涨空间。沈阳机床的首次评级为优于大市。
母公司改制将极大地提升股东价值
2006年11月29日，母公司沈阳机床集团在上海举行推介会，公开出让49%股权。沈阳机床集团目前的股东为沈阳市国资委，此次，沈阳市国资委出让49%的沈阳机床集团股份，但仍保留51%股份，对企业拥有绝对控股权。转让采取在上海联合产权交易所公开挂牌的形式。
此次沈阳机床集团股份转让对象包括境内外各类投资者。沈阳国资委要求，投资者在受让后5年内不得转让其受让股权；原则要求3家投资者联合受让上述49%股权，投资者之间保持独立性且单一投资者受让合计比例不超过30%，境外投资者受让比例不超过30%。
我们相信外资对中国最大的机床制造商49%股权转让应该非常感兴趣。据《东方早报》报道,推介会吸引了包括高盛、摩根士丹利在内的100余家境内外具有相当实力的投资机构前来参加，已有十多家投资机构表示了初步意向。另据《南华早报》报道，摩根士丹利有意购买沈阳机床集团30%的股权，且已经于2006年12月初开始尽职调查。同时，复星集团也意购买沈阳机床集团不超过19%的股权。
我们估计沈阳机床集团49%股权转让方案可能和管理层股权激励捆绑在一起出台。同时，我们大胆预计，这次股权转让/股权激励方案可能包涵3-5年预期业绩增长承诺之类的条款。在目前政府大力支持的大环境下，我们相信此次股权转让有可能在2007年上半年完成。
我们认为此次母公司股权转让具有重大意义，如果成功，将极大地提升上市公司股东价值。因为，上市公司是沈阳机床集团最主要的盈利贡献者。上市公司和集团的管理层基本上是一套班子。股权激励方案将促使管理层转变思路,，提高管理效率，努力挖掘潜力，把利润和股东价值放在重要位置。我们估计，最早从2007年下半年，上市公司将步入一个3-5年的利润和净资产收益高速增长期。
我们估计，今后一段时期关于母公司股权转让/股权激励进展方面的报道将极大地引起投资者对上市公司的兴趣，成为推动股价的催化剂。
中国数控机床行业将迎来15年的黄金发展期
装备制造业是为国民经济发展和国防建设提供技术装备的基础性产业。为加快装备制造业的振兴，2006年6月国务院出台了《关于加快振兴装备制造业的若干意见》(请参见附录三).我们相信今后10-15年，中国的装备制造业将实现持续快速的增长。
国内外装备制造业的发展经验表明，发展装备制造业，数控机床是基础。数控机床是装备制造业的工作母机。数控机床属于金属切削机床制造业。金属切削机床是用切削的方法将金属毛坯加工成机器零件的机器，它是制造机器的机器。现代机械制造中加工机械零件的方法很多:除切削加工外，还有铸造、锻造、焊接、冲压、挤压等，但凡属精度要求较高和表面粗糙度要求较细的零件，一般都需在机床上用切削的方法进行最终加工。
纵观振兴装备制造业的16个关键领域，每个领域的振兴都需要大批先进的数控机床来装备。如发展大型火力发电和核电机组、制造大型化工设备、开发大型海洋运输船舶、研制大型薄板冷热连轧成套设备、发展高速列车、新型地铁和轨道交通车辆等，都需要大批高速、精密、高效和专用数控机床来加工制造。同时，数控机床作为国防军工的战略装备，是各种武器装备最重要的制造手段，是国防军工装备现代化的重要保证。
我们相信，为了加快振兴数控机床工具工业，未来5年中国将营造几个数控机床产业化基地和为之配套的基础功能零部件产业基地，我们估计基地企业将享受国家政策和资金上的支持。数控机床产业化基地企业所开发生产的新产品和高档数控机床产品实行增值税返还政策。我们估计对企业技术开发中心和技术工程研究中心的初期建设，以及首套新产品，也将给予一定的风险补贴。技术开发投入较高的重点骨干企业，将可每年享受国家给予的一定程度的补贴。我们估计配套的扶持政策可能会在2007年后陆续出台。
我们认为中国数控机床仍处于发展周期的起步阶段。随着中国发展成为世界工厂以及政府对机械制造行业逐步升级，我们预计未来10-15年数控机床将以年均20-25%的速度快速增长。未来几年数控机床占全行业销售收入的比重将可能大幅提升。同时，高档数控机床主要品种将基本立足于国内。功能部件配套齐全，自给率达60%；有自主版权的数控系统占数控机床总产量的75%。
固定资产投资结构性调整推动装备制造业大发展
我们预计固定资产投资会由低端加工贸易相关产业向高端转移，尤其在技术和产业升级方面加大投资力度。经过几年的飞速发展，中国目前正面临着如何由“出口导向型”经济向“进口替代型”经济平稳过渡的挑战。过去几年中国固定资产投资结构已经发生了巨大的改变。制造业占固定资产投资的比重从2000年的8%猛增到2004年的25%。
06年前10个月，制造业占固定资产投资的比重由05年的27.2%进一步上升至28.7%。我们注意到投资结构也趋于优化，大量资金被投入到设备及机械相关的产业中。06年前10个月，机械行业固定资产投资所占比重从2004年的6.2%提高到8.3%。未来，为了降低制造业中加工贸易的比重，中国需要继续增加在技术升级方面的投资。
2006年中国工业利润继续高速增长。工业企业利润率的提高是刺激企业将其盈利再次投资固定资产(如厂房及设备)以实现进一步扩张的核心动力。从整个行业的角度看，基于我们的计算，机械和电子通讯行业已经成为了工业利润的主要贡献者。2006年，机械行业对整个工业利润的贡献达35%，而其所占固定资产投资的比重仅为8%；这充分说明了该行业板块未来巨大的投资潜力。
盈利前景
销售收入
作为我国最大的数控机床生产厂商，我们相信沈阳机床是我国振兴数控机床产业的最大受益者，是最有希望成为具有国际竞争力的中国机床企业。公司整体搬迁到沈阳数控机床产业园的工作正在有序进行。目前，我们估计沈阳第一机床厂、沈阳数控机床公司已经实现搬迁。我们估计2007年三季度有望完成所有的搬迁工作。预计从07年下半年起，公司的产能将逐步释放出来。沈阳数控机床园区全部达产后可形成超过100亿元的产值。
我们相信目前沈阳机床的中低端数控机床技术和质量已基本达到世界先进水平，高端数控机床和国外一流水平的差距也在不断缩小。我们估计沈阳机床的数控机床产品将逐步替代进口。
我们估计公司05-08年间数控机床销量的年均复合增长率为45%。同时，随着产品结构的逐步优化和产品档次的不断提升，我们认为今后几年公司的产品平均售价将呈上升走势。总体而言，我们预计沈阳机床05-08年间销售收入的年均复合增长率为26%。数控机床销售收入占总体销售收入的比重估计将从2004年的29%增至08年的60%。
利润率
我们相信，得益于产品组合的改进以及有效的成本控制，沈阳机床的利润率在未来两到三年中将会逐步提高。目前数控机床的毛利率高达28%左右,而普通机床仅为12%左右.我们预计公司07、08年的毛利率将由06年的18.8%上升至19.0%与20.5%。同时，财务状况的大幅改善将有助于降低财务费用，进一步提升净利润率。
财务状况
公司整体搬迁到沈阳数控机床产业园的工作正在有序进行。2007年三季度有望完成所有的搬迁工作。我们估计沈阳数控机床产业园由沈阳机床集团承建,公司将租用其土地和厂房，机器设备由公司自己购置或由原厂区搬入。我们预计公司06年的资本开支约为2.7亿人民币，07年资本开支为2.84亿人民币。
2006年8月，世行约1亿美元贷款已由公司转给了沈阳机床集团，直接减少了集团占用公司的非经营资金约5.6亿人民币。另外，公司获准发行4亿人民币短期融资券,，利率较低。
我们估计今后几年公司的财务状况将大幅改善。公司06年底的净资产负债率估计将从05年底的134%下降到77%。公司07年底和08年底的净负债率预计将进一步下降到62%和31%。
风险分析
母公司49%股权转让和管理层股权激励
我们估计母公司沈阳机床集团49%股权转让方案可能和管理层股权激励捆绑在一起出台,并将在2007年上半年完成。但是股权转让方案转让出台的时间及价格均存在一定不确定性。同时，管理层股权激励方案出台与否对我们的盈利预测影响较大。
担保风险
我们估计公司对沈阳合金投资股份有限公司的约1.3亿人民币担保应该没有太大风险。目前，我们相信政府对合金投资正在积极地进行重组。合金投资重组有望在07年初顺利完成，公司对合金投资的担保问题也将得到相应的解决。但是，如果合金投资重组失败，公司要承担担保责任,，我们的盈利预测将下调。
竞争加剧
目前，进口机床仍然控制着我国中高档数控机床的大部分市场。而且，许多国际性大型机床厂都已经在中国设立了销售公司，这将使得该行业的竞争更为激烈。
估值
数控机床在中国国防领域以及经济模式由低端加工贸易为主向高端行业转移发挥至关重要的作用。我们相信沈阳机床是我国振兴数控机床产业的最大受益者，是最有希望成为具有国际竞争力的中国机床企业。预计从07年下半年起，公司的产能将逐步释放出来。我们预计沈阳机床05-08年间净利润的年均复合长率为47%。
我们认为母公司股权转让/股权激励具有重大意义，如果成功,将极大地提升上市公司股东价值。我们估计，最早从2007年下半年，上市公司将步入一个3-5年的利润和净资产收益高速增长期。
目前，沈阳机床08年预期市盈率为14.6倍，我们认为沈阳机床的价值被低估了。我们认为沈阳机床的估值在同业中应该最高。另外，公司目前的所得税税率为33%，在同业中处于最高。假设08年1月1日起，内外资企业所得税并轨，公司的所得税税率将下调到25%，2008年每股盈利将比我们现在估计的提高14%，08年预期市盈率将进一步下降到12.8倍。基于25倍的08年市盈率，我们得出目标价格为26.38人民币，较目前的股价水平有72%的上涨空间。首次评级为优于大市。
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